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科創板首輪問詢:“磨”出標準 “合”出預期

中国财富网
2019-04-29 09:27

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科創板的註冊制“問詢式”審核亮相了。這幾天,市場關於問詢、回復,尤其是上交所的審核有諸多分析、理解、評價,甚至某種程度上,對這種IPO審核新方式的關注超越了對申報企業招股說明書的關注。可以說,這是一種可喜的變化,全公開、電子化的審核為市場各方提供了觀點交鋒的“硬體”,第一次,對IPO的流程的公開探討,大到註冊制理念,小至一家公司的某個問題是不是切中要害,這些都和IPO的審核本身一起被呈現。

這種熱鬧喧嘩,一定程度上來源於各方對註冊制的“陌生感”。當全新的註冊制試點出現時,我們該怎樣看待它?對於新生兒,我們固然不會苛求其“生而偉大”,但是,並不代表沒有評分標準,而且,這個標準和執行機制,有些核心要件已經為市場所共識,但是要達到理想狀態,還需要足夠的時間才能“磨”出來。

第一,這個標準,應當是明確的。因此,在審核規則上和流程上,它儘量避免以往司空見慣的“窗口指導”,而以公開透明規定規則約束審核過程,接受市場監督,同時也給市場明確的預期。

沒有規則以外的“規則”很重要。企業申報只要符合法定條件即需受理,“准考證”的發放標準明確,一視同仁。所以,儘管看上去考生數量短時間內報名者激增,但向市場傳遞出“求賢若渴”信號所帶來的積極意味,顯然要大於“應者如雲”所帶來的對短期排隊壓力和對所謂“審核能力”的擔憂。況且,從申報速度看,最初的“批量受理”絕非常態。自3月18日審核系統正式運行以來,近六周的時間裡,前四周受理量超過70家,後兩周受理量近20家左右。且這70多家公司多數為了在前期“趕首批”,因此一旦“開閘”搶先排隊,而從最近申報受理的數量看,節奏已經明顯下降,客觀上,長期受理企業“積壓”的情況並不會形成。

而且,從深層次背景看,短期內企業申報數量雖多,但絕非“堰塞”。簡單回溯IPO審核發展歷程可知,IPO堰塞湖的形成有其歷史原因,尤其是早年當市場低迷之時,“停發IPO”成為了短時期內提振市場的利器,這是A股市場的無奈,也是資本市場改革所必須要面對的問題。而隨著近年市場化、法治化的改革方向確定,IPO審核提速,審核規則進一步明確,審核流程的預期性正在加強。

可以說,“提高可預期性”正是此輪發行制度改革的一個重要目標,無論主機板IPO審核近日監管口徑所出現的積極改變,還是科創板註冊制試點目前所遵循的理念都傳達出這一點。此時此刻,絕非彼時彼刻,“堰塞”二字,應當已經成為了歷史。上交所用流暢的受理和高效的審核效率告訴市場,這並非是“一頓操作猛如虎”,而是嚴格執行滿足法定條件即受理、20個工作日內出首輪問詢等規定的自我要求,明確並不存在所謂的“隱性勸退”、“口頭指導”,這種信號的積極意義應當值得肯定。

第二,這個標準,應當有一個核心,那就是披露為核心。披露為王,意味著監管並不做價值判斷和取捨,不對“含科量”有預設,答案需要通過審核問詢來實現,這是一個需要各方磨合才能達到的狀態。因此,監管並非站在企業對立面、居高臨下地“靈魂拷問”,並非帶著有色眼鏡、放大鏡的刻意“刷存在”,而是以平視的眼光、求索的態度的問詢,以探討出市場想要的結果。而“全面問詢、突出重點、合理懷疑、壓實責任”的要求,註定了它不可避免地,會詳細得面面俱到,犀利得一針見血,嚴格到觸及靈魂,亦時時不忘提醒督促各方之責任。

而目前“五個不夠”的招股書披露現狀,只能通過足夠的問詢來讓各方歸位盡責,做到充分、一致、可理解的披露。通過現階段,即第一步全面問詢和回復所形成的重點,形成第二輪問詢的重點內容,資訊披露就是在這樣的一輪輪問詢中得以深化。

顯然,這種“不夠”和“差距”,並不會長期存在。一方面,企業的準備會愈發充分,隨著問詢回復的“你來我往”,一些前期對制度的不同理解將會消失,統一認識形成,一些尚處於模糊狀態的中間地帶逐漸消除,可供示範和更易於執行的標準將會越來越明確。這個理想狀態不是一朝一夕就能夠達到,而是在實踐中反復摸索,短期內,市場各方和監管都對這個新生事物的“陌生感”,造成了運行中會有各種無法預期的情況產生,而這需要一點時間去調整克服。

第三,執行好這個標準,並非僅僅是監管者的責任。即問出“含科量”多少,其實並不僅僅是審核埠的責任。科創板的難點,難在給科技要素定價。因此它無法給“符合科創板定位”一刀切地劃出定量條件,也不可能制定出一套“人人都適用”的定性標準,這個難題,需要市場各方共同的合力去解決。

因此,制度設計上,會有“第一道”保薦機構對企業的篩選關,同時也確保了兩者的利益捆綁,倒逼保薦機構必須做研究做判斷做選擇;第二關,保薦機構不僅對其判斷要付出金錢,更需要承擔法律責任,這些都在保薦書等法律檔中予以陳述,並為此擔責。而到了“第三關”發行時,機構投資者會形成判斷,通過充分的問詢、回復和揭示,企業有沒有含科量,機構投資者心中會有一桿秤,並通過定價來得到最直觀的反映。同時,企業上市後的市場表現和經營發展效果評價,以及規則上確立的信用評價機制和懲罰機制,其實就是事後對保薦機構和參與定價的機構投資者的“綜合打分”。如果在整個過程中,仲介機構不盡責,機構投資者不專業,投資者就會“用腳投票”,機構出於未來業績發展、市場形象和信譽度的考慮和外部剛性約束,應當會科學論證研究,謹慎對待。

第四,目前看到的這個狀態,只是標準的雛形,註冊制的“初印象”離最終的“理想狀態”應當有一個過程。

綜上所見,如果以上這些都能夠得以實現,那麼,科創板註冊制的審核結果其實反而是“最無懸念”的一環。當通過多輪問詢,企業通過充分的資訊披露現真容,是否符合“科創板”定位一目了然,自會有一定公論,不具備技術優勢、不符合科創板定位的企業會被拒之門外,不過硬者自然會望而生退。

誠然,在註冊制試點的初期,申報企業林林總總在所難免,但也正因此提供給了市場各方充分的溝通機會和磨合的時間。矛盾的解決和觀念的改變不可能畢其功於一役,讓我們多一點信心和耐心等待吧。
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