抓著“夏天的尾巴”，債券市場昏昏欲睡，8月下半月以來，長期利率債始終在原地打轉，仿佛趴著“裝睡”。
機構認為，經濟基本面是核心影響因素，短期關注8月社融資料和基建投資，長期看政策嚴控下的房地產市場運行，債市彷徨但趨勢未必終結，股市“出頭”待有時。
長債原地打轉
近期利率債在原地打轉，基本面、通脹、海外因素、貨幣政策、供給……諸多因素糾纏而難分高下，債市趴著“裝睡”。
資料顯示，近期10年期國債收益率幾乎在3.6%一線走平，10年期國開債收益率也像是被釘在4.2%的位置上一般，最大落差只有5BP，特別是上一周，10年期國開債反復圍繞4.21%成交，劃出了一條“橫線”。
利率債收益率是各類債券定價的“錨”，對債券市場而言可謂牽一髮而動全身。在各關鍵期限中10年期債券又最具風向標作用，因此，10年期的國債、國開債等一直被視為債市的標杆。眼下“標杆”均舉棋不定，市場自然跟著陷入彷徨。
市場終究要面臨方向選擇，特別是對於“好動”的債市而言。從歷史資料來看，上漲亦或者下跌才是債市運行的常態，收益率走平的局面基本上不會超過一個季度。就眼下來說，波動率下降、成交量萎縮，債市看起來像是“睡著了”，但其實是在“裝睡”，平靜的表面下暗流湧動，各類因素糾纏而難分高下，市場不過是暫處於對峙下的弱平衡狀態。
五大懸念待解
分析人士認為，當下債市多空僵持又勢均力敵，博弈主要集中在以下幾方面：
一是經濟基本面。經濟基本面是影響債市的核心因素。2017年以來，雖然金融去杠杆對債市產生持續性影響，但不管是2017年利率上行，還是2018年以來利率回落，債市漲跌背後的基本面成因始終清晰。
當下，市場對經濟基本面趨勢的看法存在分化。部分觀點認為，今年以來投資和消費明顯下滑，同時貿易環境變化加大外需的波動性，需求端的弱勢仍將拖累經濟表現。另一部分觀點則認為，寬信用已逐步確立為政策發力方向，融資約束的減輕將緩和去杠杆造成的經濟下行壓力，同時財政支出力度有望加大，基建投資將發揮托底增長的作用，經濟運行有望企穩。
二是通脹。近期市場對通脹的擔憂加深，誘因在於又一輪寬貨幣啟動與多種工業品漲價、非洲豬瘟疫情、壽光水災、房租上漲、輸入型通脹等多因素疊加。部分觀點認為，自然災害及牲畜疫情引起的食品價格上漲，對短期通脹運行具有確定性的影響，油價上漲、匯率貶值帶來的輸入性通脹則構成潛在擾動。中金公司提示，供給端對於通脹的影響在加大，無論是工業品漲價，還是豬肉、蔬菜等食品價格上漲，乃至房租的上漲，或多或少都與供給衝擊有關，未來兩三個季度，CPI同比增速可能在供給影響下趨於上行，並延續至2019年上半年。華創證券預計，年內CPI同比將繼續回升，壓力最大的時候是2019年上半年，屆時CPI同比最高有望接近3%。另一部分觀點則認為，從傳統的分析邏輯來看，在信用擴張放緩、經濟需求不強的背景下，物價不具備大幅上行的基礎。
市場糾結的第三點是海外因素。9月份美聯儲加息在即，海外市場波動對中國市場情緒的影響仍不可忽視。
業內人士表示，當前海外因素影響我國市場上匯率預期與政策預期。美聯儲加息、部分新興市場貨幣貶值，強化了匯率貶值預期，匯率波動又在一定程度上構成我國貨幣政策放鬆的約束。如果央行貨幣政策不會更松，乃至上調公開市場利率，短端利率的底部將被鎖定。另外，9月是季月，資金面面臨季節性波動風險。因此，貨幣政策與流動性也存在一定不確定性，這是市場糾結的第四點。
五是供給。9月份仍面臨供給壓力，對此，市場不存在分歧。分歧在於，供給壓力會不會影響利率運行趨勢。長期看，供給不是利率趨勢的決定性因素。但市場能否順暢消化上萬億的利率債集中供給，確實是個問題。至少從利率走勢上看，從7月份開始，地方債發行顯著放量，長債利率也正是在7月份結束了先前的下行過程。
股債輪動待有時
市場各方的分歧，讓8月份資料備受關注。當前正處於8月宏觀資料披露期，其中已公佈的8月份進出口資料要好於預期，但以美元計價的進、出口增速雙雙回落。就此，一些機構提示關注外貿實際表現的“預期差”，另一些則更關注下行趨勢的延續。
繼7月資料超預期後，8月份CPI同比增速繼續上行2.3%，再次高於預期。
關於經濟基本面，市場暫時難以形成共識，接下來的看點主要是8月社融資料和投資資料，前者將反映寬信用進度，後者則有望展現寬財政力度和房地產投資的韌度。分析人士認為，在寬信用政策導向下，8月份社會融資會有所恢復；隨著財政支出力度加大，未來經濟增長可能邊際改善。不過，整體上看，需求沒有明顯復蘇、風險偏好仍然較低、寬信用難以一蹴而就，未來經濟資料大概率是比悲觀預期要好、比樂觀預期要差，債市收益率下行阻力和上行約束並存。
從更長時間來看，機構提示關注房地產運行週期。中金公司固收研究認為，房地產對我國經濟增長具有系統性重要性影響，是關鍵的變數；在房地產調控不放鬆形勢下，若後續房地產銷售和投資開始回落，我國經濟中最大的融資需求就會開始放緩，並帶動經濟增長下行，利率也將回到下行趨勢。
既然債市短期難有作為，利率已跌到階段低位，股票估值也基本調整到位，股債相對性價比悄然變化，市場自然開始關注從債市到股市的行情輪動。但分析人士指出，估值低並不是股票上漲的絕對理由，決定股市和債市輪動的核心因素仍是經濟基本面和企業盈利預期，當前經濟基本面形勢仍有待明朗，股市“出頭之日”恐怕還得再等一等。
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