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參考REITs架構設計ABS產品 拆解中國版REITs進化路徑

中国证券网
2017-11-24 10:42

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導讀

在產品性質上,類REITs一般是私募發行,而REITs要求公募。業內人士認為,“公募基金+ABS”模式是未來較為可行的發行模式。

在並無標準房地產投資信託基金(REITs)產品之下,中國版REITs的進化路徑,是參考REITs架構,設計資產支持專項計畫(ABS)。

對業內而言,“中信啟航REITs”、“鵬華前海萬科REITs”、“中聯前海開源-勒泰一號REITs”、“保利租賃地產REITs”並列為我國REITs市場的四個里程碑式產品。

在“類REITs”之下,國內的操作路徑一般是券商、基金子公司等設立ABS計畫,在公開市場發售份額,所募集的資金投資於持有資產的項目公司股權或債權,ABS份額在交易所掛牌上市交易。

從產品結構和發行上,中國版REITs逐級進化。中信啟航REITs是首只私募的類REITs產品,本質仍為交易所ABS產品;鵬華前海萬科REITs是首只以公募基金為發行載體的公募類REITs,單個投資者的單筆認購門檻僅為10萬元;中聯前海開源-勒泰一號REITs是首只不依賴主體評級的REITs產品;“保利租賃地產REITs”是國內首只房企租賃住房REITs和首只儲架發行REITs產品。

儲架兩年內發行完成

10月23日,“中聯前海開源-保利地產租賃住房一號資產支持專項計畫”(簡稱“保利租賃住房REITs”)獲得上交所審議通過。保利租賃地產REITs的創新之一,是儲架發行。

所謂“儲架發行”,是指證券發行實行註冊制的基礎上,發行人一次註冊,多次發行的機制。美國、英國等西方國家均採用這一制度。國內的債務融資工具註冊俗稱“儲架發行(DFI)”,2016年,中國銀行間市場交易商協會首次對發行人進行分層分類管理,允許第一類企業在取得註冊後兩年內分期發行超短期融資券、短期融資券、中期票據、永續中期票據,發行總額不設數量限制。

21世紀經濟報導記者獲得的產品說明書顯示,保利租賃住房REITs擬發行總額度不超過50億元,於無異議函出具之日起24個月內發行,第一期擬發行規模為16.76億元。優先順序目標募集規模15億元,評級AAA,次級目標募集規模1.76億元。管理人有權在不高於目標募集規模的前提下,自行決定此次專項計畫項下各期產品的發行與否、存續期限和募集規模。

此前,中聯基金執行總經理范熙武表示,“擴募機制”問題一定程度上可通過借鑒ABS現有“儲架發行機制”實現,在當前的資產證券化制度框架內創設出“可以長大”的REITs,間接實現了公募REITs的擴募功能。

不過,保利租賃住房REITs仍為私募發行,儲架發行的意義,在於對未來公募發行的可能性做準備。

根據產品說明書,保利租賃地產REITs的基礎資產現金流主要由兩部分構成,包括專案公司所持物業資產出租形成的租金、保利地產對私募基金支付的權利維持費。

為此,項目公司與整租方就整租各物業資產簽訂了租期為20年的整租協議,租期可覆蓋整個專項計畫的存續期限,約定整租方應當按年支付的租金水準。

公募上市

若以ABS發行REITs產品,二者差異明顯。

在產品結構上,類REITs主要以雙SPV架構發行。也就是,引入私募基金收購、持有ABS基礎資產對應的項目公司,通過信託貸款對項目公司進行直接的債權投資。

保利租賃住房REITs的發行中,保利房地產(集團)股份有限公司作為原始權益人,前海開源資產管理有限公司為管理人,基金管理人為北京中聯國新投資基金,增信安排人為保利集團,整租方為北京保利安平養老產業投資管理有限公司與保利商業地產投資管理有限公司。

保利租賃住房REITs的交易結構為:認購人通過與管理人簽訂《認購協定》,將認購資金以專項資產管理方式委託管理人管理,管理人設立並管理專項計畫,認購人取得資產支持證券,成為資產支持證券持有人。原始權益人基於其與基金管理人、基金託管人簽署的《基金合同》、《基金份額認購書》而持有的私募基金全部基金份額共計16.70億份,其中已實繳基金出資的基金份額共計100萬份。前海開源於專項計畫設立日取得私募基金基金份額,成為基金份額持有人,享有私募基金投資收益。管理人購買基金份額後,即成為私募基金的基金份額持有人。

在產品性質上,類REITs一般是私募發行,而REITs要求公募。業內人士認為,“公募基金+ABS”模式是未來較為可行的發行模式。也即中信啟航REITs和鵬華前海萬科REITs兩個產品架構的結合。

中信啟航REITs的結構為,中信證券設立兩個全資子公司天津京證和天津深證,並通過實物增資的方式,將位於北京、深圳的兩座中信證券大廈分別裝入這兩個全資子公司,使私募基金借由持股子公司股權,從而間接持有兩座中信證券大廈;而專項資產管理計畫的投資者,則通過享受私募基金分紅間接獲得租金收益。

鵬華前海萬科REITs,以前海區內萬科企業公館的租金收益權為基礎資產,首次使用公募基金作為發行載體,在“類REITs”產品的流動性上實現了一次突破。發行期間單個投資者的單筆認購門檻為10萬元,上市後在深交所場內進行二級市場交易的最低份額為1萬元。

私募發行的保利租賃住房REITs也為公募發行做了準備。其產品說明書顯示,專項計畫會根據中國法律法規和監管部門相關規定在恰當的市場時機公募上市。

專項計畫或私募基金實現公募上市的風險在於,監管部門可能規定REITs份額原始持有人持有的全部或部分REITs份額在鎖定期內不能轉讓。在此情形下,專項計畫資產支持證券持有人有可能以REITs份額的形式獲得分配。
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