九位首席經濟學家前瞻“十三五”資本市場

“積極培育公開透明、健康發展的資本市場，提高直接融資比重，降低杠杆率。創造條件實施股票發行註冊制，發展多層次股權融資市場，設立戰略性新興產業板，深化創業板、新三板改革，規範發展區域性股權市場，建立健全轉板機制和退出機制。”這是未來五年中國資本市場發展目標，也是任務。

“千里之行，始於足下。”站在“十三五”開局之年的節點上，如何描繪心中的“十三五”資本市場的圖景？註冊制改革需要創造哪些條件來實現？未來資本市場如何服務實體經濟？投資者如何掘金？就此，上證報記者採訪了來自金融機構的九位首席經濟學家。

展望五年新圖景

目標已經確定，五年後的資本市場將是一幅什麼樣的圖景？

“完成‘十三五’的各項目標，將對資本市場產生深遠的影響。”在中信證券首席經濟學家褚建芳看來，直接融資、間接融資的結構會發生重大變化；包括主機板、創業板、新三板等在內的多層次資本市場體系初步形成；新經濟成分開始占整個經濟的主導部分。

“屆時，上市公司的品質會有一個明顯提升。有更多的好企業湧現出來，以價值投資、長期投資為理念的國內外中長期投資人應該迅速湧現，市場更加規範、更加法治。”談及五年後的中國資本市場藍圖，東方證券首席經濟學家邵宇向上證報描述稱。

光大證券首席經濟學家徐高認為，“十三五”資本市場可以用三個關鍵字來概括——金融體系配置資源的效率“更有效”，為中小企業帶來“更豐富”的融資選擇，形成一種“更平穩”的發展格局。

對“十三五”期間的資本市場，中國銀行業首席經濟學家巴曙松給出三個關鍵字：

首先是“支持”。有效支援經濟結構調整、經濟轉型的資本市場。屆時，那些有活力、創新型的企業將會通過資本市場獲得激勵和發展。

其次是“供給側改革”。巴曙松認為，中國資本市場將成為供給側改革重要的組成部分，要將寶貴的金融資源配置好，產生效益，從而促進生產力的提高。這就必然需要借助資本市場這一載體。

第三是“國際化”。屆時，中國資本市場將初步實現國際化，使中國的投資者在全球範圍內進行優質資產配製，不再受資產荒的困擾，同時也使得中國的企業能夠從國際範圍內使用金融資源。

“‘十三五’期間，註冊制有望實施，90萬億元的A股總市值也有望實現。除此以外，市場將會更加開放、更加國際化、退市制度和雙向交易制度逐漸完備。”英大證券首席經濟學家李大霄樂觀地判斷。

在李大霄看來，2020年中國經濟總量將超過90萬億元，目前A股市場總市值只有45萬億元，屆時A股市值跟隨GDP增長達到90萬億元是大概率事件，因為A股市值與GDP正相關，可能短期內不一定體現出來，但中長期正相關無疑。

國泰君安證券首席經濟學家林采宜有三個預期：一是市場發行制度應和成熟西方國家一樣，實施註冊制；二是交易制度從單邊市場走向雙邊市場；三是應有集體訴訟制度作為對投資人的保護措施，要更多考慮投資者權益的保護。

“在這三個預期中，能實現兩個，我就很滿意了。”她說。

註冊制是一個發展方向

實施註冊制需要創造哪些條件？

在徐高看來，註冊制是股票市場發展的大方向。只有實施了註冊制，才能使股票市場的融資功能充分打開，才能形成一種對股市泡沫自動平抑的機制，有效預防股市大幅波動。當然，註冊制要考慮到市場承受能力，需要視情況採取穩妥有序的步驟來推進，不宜“霸王硬上弓”。

“往者不可諫，來者猶可追。”在過去一段時間裡，“註冊制”一度被視為洪水猛獸，不少人對它“談虎色變”。不過，將其放在資本市場“十三五”大棋局下看，註冊制有助於市場走向成熟，從而也為新一輪牛市清除制度壁壘。

長江養老保險首席經濟學家俞平康認為，實施註冊制的條件主要取決於三個方面：一是要完善相關制度和法律。如證券法要做相應修改，為註冊制推行提供制度基礎；二是監管效率和監管方式需提高；三是投資者結構有待進一步發展。

“推行註冊制的方向毋庸置疑，只有真正推行了註冊制，才能形成高效的股票發行機制，中國股市才會擺脫大起大落的狀態。”俞平康稱，推行註冊制還有一個非常重要的基礎——輿論基礎，這也是整個社會各界的期待和願望。

巴曙松也認為，註冊制是一個發展方向，其順利實施需要一系列的前提條件。在他看來，至少需做好三項工作：一是將目前散戶為主導的投資者結構引導到機構投資者占主導的投資者結構上來；二理順監管者和市場之間關係；三是對市場波動冷靜總結、反思，市場才能在不斷波動中前進。

民生證券研究院執行院長管清友認為，推進註冊制，必須要讓監管做到“有法可依、有法必依、執法必嚴”，逐步做到“市場定價”，只要這些條件具備了，註冊制也將是一個水到渠成的事情。

“註冊制改革中執行是關鍵。”東方證券首席經濟學家邵宇舉例稱，美國註冊制體系是一個完整的生態體系，既有能夠自擔風險的專業投資者，還有負責任仲介機構，同時需要健全的集體訴訟制度，這些都是缺一不可的。

林采宜也提出“集體訴訟制度”的建立。她認為，中國的資本市場應該有集體訴訟制度作為對投資者的保護，讓投資者能夠有法律武器來捍衛自己的權益，因為投資者的信任或者信心是市場發展的一個源泉。

“註冊制不是不審，也需要引入交易所流程規範。”銀河證券首席經濟學家潘向東也認為，要推出註冊制應思考如何與中國市場的實際相結合，如何讓違規行為受到應有懲罰。

資本市場服務經濟的擔當

“十三五”的經濟發展需要資本市場的擔當。

“中國更需要的是一個好的市場，而不是更大的市場，但從制度的有效性、市場的有效性或者交易的公平性來說，我們離全球發達市場的差距非常大，我們差的不是規模，差的是品質。”林采宜稱。

在林采宜看來，一個好的市場，應該是一個流動性活躍、能夠優勝劣汰和良性迴圈的市場，調整交易制度是治標，調整發行制度才是治本。而決定優勝劣汰的不是靠審批制而是註冊制，註冊制實施了，退市制度也就有效了。

管清友認為，目前資本市場存在兩個問題：一個是法治化問題，即如何監管？一個是中小投資者保護機制和體制問題，即怎麼樣去保護中小投資者？但改革要講究順序。

如何在“十三五”期間建成更加有效、風險更低的資本市場？

徐高建議從兩方面入手：一是研究如何為實體經濟增長和轉型提供更多資金支援；二是研究構建混業金融監管模式，來適應金融市場發展的趨勢。

李大霄則開出了“四個平衡”的藥方：融資者利益和投資者利益的平衡，一級市場和二級市場的平衡，融資速度和引資速度的平衡，上市與退市的平衡。

在推動資本市場服務實體經濟方面，管清友認為，既可以通過資本市場的制度設計、體制改革讓企業更透明、陽光地上市、掛牌，也可以讓資本市場設立並購基金，對並購重組的企業進行交易稅收的減免。

“要實現中國夢，一個強大的金融支持是不可或缺的；一個強大的融資能力，一個透明的、陽光的、嚴格的監管能力是不可或缺的，所以資本市場十分重要。”管清友稱。

巴曙松認為，在供給側結構性改革中，金融體系也需要從間接融資占主導轉向支援創新、結構轉型的直接融資相結合的均衡發展的體系上來。在這一過程中，資本市場有條件、有能力發揮更重要的作用。中國目前過剩產能的消化，需要更多地依靠資本市場進行並購重組，因此資本市場要為並購創造更寬鬆、高效率的配套條件。

資本市場如何更強、更好地支援實體經濟的增長和轉型？

徐高認為有兩點需要做到：一是創新，包括創新融資方式和創新資本市場結構，更靈活多樣地為實體經濟提供資金支援；二是傳統融資管道也需要鞏固。

“資本市場能發揮比較有實效性的作用，就是幫助中國企業去杠杆。”俞平康認為，這需要一個市場化、法治化、多層次、高效的開放市場，從而降低融資成本、優化資源配置、促進對公司治理監督，還使市場風險分散化。

之前更多地依賴以銀行為主的間接融資，之後要依靠債券和股票市場的直接融資。李大霄判斷，屆時，整個資本市場在國民經濟中的地位迅速提升，更多地利用股權和債券市場融資，有利於投資者利益保護和長期資本的入市。

在全球視野下捕捉“中國機會”

一線樓市火爆、大宗商品躁動……當下，投資人如何審時度勢，尋找確定性投資機會？

巴曙松認為，投資人應該更加具備全球視野，只有通過全球範圍的觀察比較，才能看出不同市場資產成本、資產回報水準、負債成本之間的差距，以此配置資產。如其他發達市場已經不具備競爭力的某些技術、產品，在中國反而還有利於促進經濟轉型、消費內需的能力，這種和全球市場相銜接的、能夠形成協同效應的技術，在未來會非常活躍。

管清友也持有與巴曙松相似的觀點，他認為中國經濟轉型中確實會產生很多機會，中國仍是世界主要經濟體中增長最快的，其發展的物理空間很大，產業調整空間也很大，這裡其實包括很多行業。

“實際上，中國資本市場發展空間是非常大的，A股市值占比GDP80%，全球平均是100%，美國已經達到150%，所以從證券化率角度講，我們的證券化率水準至少還有一倍的提升空間。”管清友分析稱。

“投資無非是基本面，還有就是擇時。”褚建芳給出的投資思路是，按照“十三五”產業走向來選擇，大健康、養老、高端旅遊、教育、環保產業、高端產業等新經濟成分納入整體規劃，而包括地產在內的傳統行業則會衰落。

邵宇建議從新供給、新需求、新的宏觀調控方面去挖掘投資機會。因為未來有更多的需求，如消費升級、新的城市化、新一輪的全球化，與之相關的需求供應商，自然是比較好的投資標的。

“同樣，擅長於製造新技術、新產品，或者運用新的模式、新的業態和新的組織來重新構建傳統生產的企業也會擁有更多附加值，其中都會有很多的投資機會，需要用富有前瞻性的眼光去考慮。”他說。

徐高建議從兩個方向去抓投資機會，一是穩增長。“目前經濟增長的動能仍依靠傳統增長引擎，如房地產和基礎設施投資，這一局面未來幾年仍會延續，也會帶來一定的投資機會。”

二是結構轉型。徐高說，從供給面看，我國技術進步的步伐從未停止，必然會有更多企業涉足技術水準更高的子行業。這類企業在未來的全球市場競爭中會有很強的競爭優勢，帶來投資的機會。從需求面來講，消費轉型仍在逐步推進，消費占整個經濟的比重仍在提升，“十三五”期間這一比重仍會加大。這種持續的消費升級，會給相關的諸如耐用消費品、服務行業帶來持續的需求拉動，也會帶來投資機遇。

相比而言，林采宜更看好教育和醫療兩個行業。“從行業上來看，目前中國最短缺的應該是醫療和教育。人口老齡化帶來對醫療健康的需求，而要解決勞動力不足主要靠教育。”她分析稱。

在林采宜看來，醫療和教育這兩個產業肯定會培養一批有創新的、有市場意識的企業，而那些真正能滿足經濟和消費升級換代需求的新企業，包括高端醫療、個性化或職業化教育，一定會得到市場的追捧。

“‘十三五’期間的重點仍是經濟轉型。”潘向東篤信，那些與轉型相關的產業成長最為迅速，所以作為投資者應該關注的是快速發展期的產業，其中與服務型相關的產業發展最為優秀，也最值得投資。

“踏破青山人未老，風景這邊獨好！”環顧國際投資市場，國內投資者不必再為“資產荒”所困，也不要為暫時的經濟增速放緩所障目，放長眼光，才能發現真正的投資機會不在遠方，而就在你我身邊。