素以“搭便車”形象示人的突擊入股者，在重組博弈中的角色悄然生變。
上證報記者注意到，近期，在力源資訊、*ST江泉等公司的重組方案中，均出現了上市公司停牌期間突擊入股標的公司的情形。進一步探究可見，突擊入股者除搭車逐利外，其在重組中還扮演了功能多樣的戰略角色，最重要的“功效”是稀釋標的公司實際控制人股權，以圖規避重組上市（即“借殼”）。
突擊搭車
無論是IPO還是重大資產重組，突擊入股一直是監管部門關注的重點。為免節外生枝，多數公司會相對克制。但近期的重組案例中，在上市公司停牌期間突擊入股標的公司的情形卻屢有發生。
如9月12日複牌的力源資訊，擬通過“定增+現金”的方式，作價26.3億元購買趙佳生、趙燕萍、劉萍、華夏人壽等持有的武漢帕太100%股權，從而間接持有香港帕太及帕太集團100%股權。同時，力源資訊擬向高惠誼、清芯民和等對象發行股份募集配套資金13.15億元。發行股份購買資產和配套募資的定增發行價均為11.03元每股。
資料顯示，標的公司是一家內地領先的電子元器件分銷商，預估值為26.35億元，增值率高達262.5倍。值得注意的是，在力源資訊停牌期間，武漢帕太股東趙佳生、趙燕萍、劉萍將其所持有的合計24.49%股權，以6.44億元的價格轉讓予華夏人壽。
儘管華夏人壽入股時的標的公司估值與此次重組作價一致，該次突擊入股還是引發了交易所問詢。對於股權轉讓原因，力源資訊回應稱，華夏人壽原擬參與本次重組配套募資，後因監管部門對重組配套募資政策作出調整，因此轉為入股標的公司，並表示兩種交易方案（參與配套募資和入股標的公司）對上市公司的股權結構影響一致。
仍處停牌狀態的*ST江泉，也閃現突擊入股者的身影。根據重組方案，公司擬通過資產置換、發行股份及支付現金的方式收購瑞福鋰業100%股權，並向查大兵等對象發行股份募集配套資金不超過8.22億元。標的公司初步交易作價為22億元，增值率為332.7%。在停牌期間內，先是天安財險出資4億元增資瑞福鋰業獲得18.18%股份；幾天後，自然人徐明以2.25億元受讓了瑞福鋰業10.23%股份。
在交易所問詢函及投資者說明會上，上述突擊入股事項都成為焦點。對此，*ST江泉解釋稱，天安財險增資是基於標的公司實際情況和自身資金需求所作的合理商業安排，並強調天安財險入股的估值與重組作價一致，不存在利益輸送情形。對於徐明入股，公司也稱是合理的商業安排，主要是瑞福鋰業的實際控制人王明悅需籌措資金，解決關聯企業資金佔用問題。
記者注意到，在兩家公司的重組方案中，華夏人壽、天安財險與徐明（通過重組）所獲上市公司股份的鎖定期都是36個月，且都不參與業績承諾。
“突擊入股歷來是監管部門關注的重點，其最大的爭議是利益輸送。”某投行人士表示，在上述案例中，協力廠商的突擊入股與重組估值一致，表面看並沒有明顯的利益輸送，其獲利主要靠重組完成後上市公司的股價上漲。
多樣角色
從逐利角度看，由於標的公司估值較高，華夏人壽、天安財險等協力廠商突擊入股所獲得的“好處”並不明顯。但若從重組交易結構探究，其扮演的角色並非“搭便車”的食利者這麼簡單，而是重組大戲的主角之一。
事實上，*ST江泉重組最受爭議的話題是涉嫌規避重組上市。剔除配套募資因素，若本次重組成行，*ST江泉原實際控制人陣營將持有上市公司9.35%股權，標的公司實際控制人陣營則持有8.26%股權，比例極為接近。因此，交易所在問詢函中追問：“徐明、天安財險突擊入股標的公司，是否存在刻意降低王明悅持股比例，從而減少向其發行股份的數量，以保持上市公司控制權不變進而規避重組上市。”
儘管公司辯稱突擊入股並非為刻意規避重組上市而為，但客觀上稀釋股份的效用十分明顯。需提及的背景是，天安財險現為杉杉股份持股5%以上的股東，杉杉股份與*ST江泉同為鄭永剛控制；自然人徐明，則來自杉杉總部所在地寧波。
華夏人壽在創業板公司力源資訊重組案中的角色更是關鍵。標的公司武漢帕太是一家典型的家族制企業，趙佳生及其一致行動人原先的持股比例是100%，華夏人壽受讓股份後，趙氏家族的持股比例降至75.51%。以武漢帕太26億元估值推算，如果其股權未遭華夏人壽稀釋，假設力源資訊按照現金對價50%、發行股份50%的模式收購，則趙佳生及其一致行動人的持股比例（約1.15億股）將大大超過上市公司實控人趙馬克（目前持有8940萬股），極易觸發重組上市，而創業板公司不得重組上市是一條“鐵律”。
再回看力源信息的問詢函回復，其所稱“兩種交易方案對上市公司股權結構影響一致”顯然並不準確。事實上，如果沒有華夏人壽的“幫襯”，對照力源資訊的現金儲備，本次重組規避重組上市的難度將大大增加。
即便有協力廠商助陣，交易所仍就趙馬克對力源資訊的控制力提出疑問。公司回復稱，趙佳生及其一致行動人、華夏人壽均承諾不謀求上市公司控股權。值得一提的是，為加固控股權，趙馬克的岳母高惠誼將參與配套募資，認購金額由原方案的8000萬元升至新方案的1.2億元。
從估值角度來看，突擊入股的另一效應是：以“市場價”的參考系，給高估值提供了強有力的支點。“標的公司高估值、高業績承諾的‘雙高’是並購重組常態，但隨著市場震盪及監管強化，市場對高估值資產的分歧加大，而協力廠商突擊入股能給外界以‘市場價’的印象，成為高估值的一個注腳。”市場人士認為。
值得探究的是，在這種交易模式中，擔當重要角色的突擊入股方的回報與風險係數似乎並不匹配。試問，如果重組未能成行，高價入股標的公司的協力廠商又將如何全身而退？這不免令人猜疑，在此類交易背後，是否已經暗設了股票回購等對賭性條款以及其他利益回饋機制？
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