國家金融與發展實驗室副主任、浙商銀行首席經濟學家殷劍峰日前接受中國證券報記者專訪時表示，2019年國際經濟金融形勢的挑戰大於機遇，全球金融市場將出現更大動盪。全球經濟最大潛在風險是一個“灰犀牛”事件：美國股市的調整。預計美聯儲加息縮表步伐會比此前市場預期有所放緩，甚至不排除停止加息的可能。
他認為，對中國而言，2019年外部金融風險加大，使人們擔憂中國金融系統會受到衝擊。金融危機有三種類型：銀行危機、資產泡沫危機和國際收支危機，但中國目前不具備出現任何一種危機的條件。
明年美股調整概率很大
中國證券報：如何看待明年全球經濟金融形勢？中國宏觀經濟發展面臨哪些機遇和挑戰？
殷劍峰：總體看，明年國際經濟金融形勢的挑戰大於機遇，2019年很可能是全球經濟進入下行通道的拐點。全球金融市場也將會出現更大動盪。2018年中國經濟全年可保持在6.6%左右的水準，低於2017年的6.9%。然而，從季度實際增速看，三季度已經滑落到6.5%，為全球金融危機以來的新低。總體看，2019年中國實際GDP會有所下降，名義GDP可能會在10%以下繼續探底。通貨膨脹壓力減輕為貨幣政策騰挪出空間，主要任務將是防止PPI過快下跌與企業償債壓力增大相互刺激形成的債務緊縮迴圈。
明年全球經濟最大的潛在“灰犀牛”是美國股市的調整。第一，美國經濟基本面並未改善，短期經濟強勁復蘇掩蓋了長期、深層次結構性問題。許多美國經濟學家發現，自2000年以來美國全要素生產率和潛在GDP增長率就不斷下滑，美國失業率之所以達到二戰以來次新低也與2000年以來的一個重要因素相關——勞動參與率持續下降。加之人口老齡化、教育品質下降、收入分配惡化等因素，美國很多著名經濟學家以及美國國會預算辦公室對未來美國經濟增長潛力都不樂觀，甚至認為有可能會陷入長期停滯。
第二，受流動性驅動，資產價格，尤其是股市泡沫越發顯著。自2009年以來，美國股市和樓市經歷長達十年的上漲，已達歷史高點，尤其是股市漲幅更為驚人。這輪資產價格上漲，與全球金融危機後美國三輪強勁的量化寬鬆貨幣政策有著密切關係，而非源於經濟基本面改善。可以看到，除境內外投資者熱捧外，美國上市公司也在利用量寬放出來的便宜流動性大量發行公司債券，以回購自己的股票，進而支撐股價。隨著泡沫累積和美聯儲逐步加息，市場情緒正在發生深刻變化，2018年美國股市已進入到波動率放大的“打擺子”階段。
第三，債務高懸。在全球金融危機後，除金融部門外，美國家庭、企業、州和地方政府以及聯邦政府等四個實體部門並未真正去杠杆，四個部門負債都達到歷史新高。尤其是美國聯邦政府和企業部門，前者負債已相當於2007年的近3倍，這意味著，美國繼續減稅增支的財政擴張政策空間並不大；後者負債相當於2007年的近1.5倍，企業負債上升的一個主要因素是企業用債務融資回購股票的行為。此外，在公司債中，垃圾債券比重已遠遠高於全球金融危機爆發前的水準。
依據上述三個判斷，明年美國資產價格尤其是股市向下調整概率很大。如市場情緒失控或貨幣政策收緊速度過快，有可能出現較大甚至是非常劇烈的下跌，這將對美國經濟乃至全球經濟形成巨大衝擊。就此而言，我們預計美聯儲加息縮表步伐會比此前市場預期的有所放緩，甚至不排除停止加息的可能。
中國證券報：如何看待中國金融系統抵禦外部衝擊的能力？
殷劍峰：2019年外部金融風險加大，使人們擔憂中國金融系統會受到衝擊，但中國目前不具備出現任何一種危機的條件。
首先，銀行危機不可能，因為去杠杆已取得顯著績效。中國杠杆率水準總體上已得到控制，2017年金融部門、地方政府和非金融企業的杠杆都開始下降。在去杠杆過程中，中國銀行體系得到加強，銀行資本充足率和撥備覆蓋率都很高，而原先快速發展的影子銀行業務得到遏制。由於資金鏈條縮短，銀行體系脆弱性大幅度下降。
其次，資產泡沫危機不可能，因為中國資產價格已回歸合理水準，甚至處於低估區間。股票市場經過一年的調整，估值水準已是歷史新低，市盈率比發達經濟體和主要新興經濟體都要低。由於嚴格的房地產政策，房地產市場自2016年以來持續向下調整，一線和二線城市一手房受嚴格限售政策制約，二手房房價尤其是關鍵的一線城市二手房房價的增速大幅回落，後者增速在2018年已跌到個位數，甚至是負增長。
最後，國際收支危機不可能，因為中國資本金融帳戶得到有效管理。2015年和2016年，中國非儲備金融帳戶曾出現大幅資金流出。2017年以來，資金流出得到有效抑制，非儲備金融帳戶由淨流出變成淨流入，同時，人民幣匯率保持穩定。
中國增長引擎依然強勁
中國證券報：在當前的國內外經濟形勢下，中國應如何啟動新的經濟增長引擎？
殷劍峰：當前，中國依然還是一個發展中國家。與成熟經濟體相比，中國經濟中依然存在著諸多不平衡不充分的結構性問題。不過，恰恰是這些不平衡不充分構成了我們解決結構性問題、推動經濟繼續發展的新增長引擎。
中國經濟發展存在四個不平衡不充分：第一個是產業結構問題，表現為服務業增加值占GDP比重過低。近些年，中國服務業正在快速發展。2018年，在製造業增速趨緩過程中，服務業增速保持平穩，服務業中的新興資訊產業和現代服務業更是增長喜人。
第二個是需求結構問題，表現為消費率（消費占GDP的比重）過低。近些年來，雖然消費對經濟增長的貢獻已遠超投資和淨出口，但消費率只有54%，低於大多數國家的水準。根據廣義恩格爾定律，隨著收入水準持續上升，人們對有形產品的需求相對下降，對養老、醫療、教育、文娛等無形服務需求相對上升。顯然，養老、醫療、教育、文娛等現代服務業發展有著扎實的需求基礎，關鍵是要繼續推動供給側改革。
第三個是城鄉差異巨大，而城鄉差異又決定東中西部區域差異。解決城鄉差異乃至區域差異的根本辦法就是城市化。目前，中國城市化率只有57%，與發達國家80%以上的城市化率存在較大差異，城市化還將是中國經濟增長引擎。城市化將不僅是農村人口向城市轉移，也將是小城鎮人口向大中城市轉移。這也意味著，大中城市尤其是一線城市房地產有著較為扎實的基本面支撐。
第四個是經濟增長依然沒有擺脫要素驅動型特徵，技術進步貢獻不足。技術進步將是未來增長關鍵引擎。近些年，不僅在第三產業中諸如資訊技術業技術進步顯著，製造業也在發生變化，高端製造業研發投入正在趕超發達國家水準。
在增長動力引擎依然強勁的同時，短期內尚需採取措施穩定總需求側的“三駕馬車”。首先，投資增速在今年不斷下滑並可能延續到明年。在投資中，今年製造業增速穩中有升，但是，隨著全球經濟放緩導致內外需疲軟，隨著PPI持續下降甚至可能進入通縮階段，明年這項投資將會下行。因此，需採取切實的減稅降費措施，包括增值稅的結構性減稅、研發費用加計扣除、企業尤其是創新型企業所得稅率下調、降低社保費率標準等，以支援製造業轉型升級。受三四線城市房價上升影響，三四線城市房地產投資拉動2018年整個房地產投資穩中有升，明年同樣不可持續。由於對地方政府債務監管加強和清理PPP等因素，基建投資下降是今年投資增速不斷下降主要因素。需“開前門、堵後門”，在降低地方政府隱性債務風險同時，多管道籌集資金，穩定基建投資。
其次，今年消費需求有所疲軟，社會消費品零售超預期下跌。促進消費率提高是一項長期工作，根本是穩投資、穩就業，推動產業結構轉型升級，進一步提高居民收入水準。
最後，今年出口猛增是“三駕馬車”的一大亮點，但已提前透支2019年的出口貢獻。我國需進一步優化貿易結構，在穩定與美歐日貿易同時，加快佈局與“一帶一路”沿線國家的貿易。
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