債市多頭邏輯未變
今年前8個月債券市場的特點是信用債市場中高評級券種利差持續縮窄，而利率債在上半年波幅較大，但從6月份到8月中旬以來，利率債也迎來一波比較大的漲幅。回顧今年以來的債市，其特點是短端收益率維持相對穩定的水準，但長端收益率有一波快速下行行情。
公開資料顯示，5月以來，隔夜回購利率維持在接近2%的水準，7天回購利率維持在2.5%左右。如果通過信用品種做質押回購，資金成本可能還要略高。這表明短端的回購利率相對穩定，基本維持在比去年下半年和今年上半年略高的水準。在短端資金成本略有提升、長端收益率下行較快的背景下，資產端和負債端的利差變得比較窄。為此，有投資者擔憂，現在債券市場還能投資嗎？
筆者認為，債券資產仍有投資價值。
首先，從2015年下半年到今年上半年，債市的需求方角色發生較大轉變，銀行理財資金異軍突起。最新公佈的《中國銀行(601988,股吧)業理財市場報告（2016上半年）》顯示，截至2016年6月底，銀行理財總規模26.28萬億元，其中配置債券10.64萬億元，配置信用債7.61萬億元。上半年新進入債券市場的理財增量資金3.69萬億元，其中流入信用債市場的增量資金1.64萬億元。
銀行理財資金成為債券市場配置主體，對銀行間債券的配置力量和配置結構帶來深遠的影響。一個代表性的細節是，8月末央行重啟逆回購，同期市場資金偏緊，利率債收益率觸底反彈，但信用債收益率變動不大。在資金面緊張時，利率債與信用債行情背離的現象比較少見，我們推斷主要原因可能在於銀行理財資金配置模式是以絕對收益以及票息為主，所以大部分目標品種是信用債，在配置模式沒有發生變化的情況下，即使短期資金階段性緊張，信用債市場尚且能保持相對穩定。只有當資金緊張程度和時間長度進一步延伸之際，才會使得債市的震盪從利率債傳遞到信用債。
站在當前時點看，高收益資產欠配的局面依舊，銀行理財資金增持債券的趨勢仍在延續。華創證券測算，如果下半年理財增速保持平穩，且配置信用債的比例繼續提升，則下半年新進入信用債市場的理財資金將保持平穩，約1.69萬億元，市場配置需求依然存在。
債市仍具投資價值
雖然債券市場基本面不錯，但市場短期糾結的是短端利率是否會向下突破。從長期趨勢看，債券市場的多頭邏輯並沒有發生變化。從橫向對比看，債券資產與其他各類資產經風險調整後的收益率相比，依然具備明顯的配置優勢。
以股票為例，股票資產的波動幅度大於債券，牛市漲幅超過債券資產，熊市跌幅也超過債券資產，其與債券資產有不同的風險收益目標定位。今年以來，股市的波動依然不小，尤其是經歷了開年的兩次熔斷。經過風險調整後的收益對比來看，筆者認為債券資產相對穩健，波動比較小，回撤比較小，還能帶來增值回報，是一種相對穩健的理財投資品。當然，其他資產也不乏有良好的表現，比如某些外匯品種，某些階段的貴金屬資產，但這些資產的可獲得性和可操作性對大眾而言相對較低。所以，在當前背景下，個人認為債券資產還是比較符合個人投資者穩健理財的需求。
另外，有些投資者提出當前債市收益率較低，對未來的收益率持擔憂態度。從歷史來看，現在債券市場的收益率確實偏低。但需要注意的是，在全球並沒有統一的標準來表明無風險收益率在什麼位置屬於較低，什麼水準屬於偏高。我們所謂的收益率高低很多時候是和歷史相比。然而，無風險利率跟國家經濟發展程度、通脹水準、資金借貸行為的供給和需求等很多因素有關。客觀來說，判斷風險利率到底處於高、低或是中性，要放在當下經濟背景的大環境下去判斷，從理論上也並沒有一個統一的標準。
債券投資，歸根到底還是一個趨勢投資。因此，筆者認為要判斷債券收益率短期到底是高還是低，未來是否有進一步下行空間，主要還是看多頭邏輯下的論據。如果這個論據沒有發生改變，債券收益率的下行就不會受到抑制。結合寬鬆的貨幣環境、溫和的經濟基本面，筆者認為債券市場未來的表現依然值得期待。
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