從固定資產投資、規模以上工業企業利潤、PMI和PPI等指標看，從去年下半年開始中國經濟似有穩中向好的跡象。這是否意味著中國經濟已經觸底回升？
在4月2日召開的“2017浙大校友金融論壇暨杭州浙大校友會•求是金融匯年會”上，北京大學國家發展研究院副院長、教授黃益平明確指出，只要新舊動能轉換的過程還沒有完成，要談中國經濟觸底回升還為時尚早。
當下不容忽視的一個宏觀因素就是系統性金融風險的上升。中國是唯一尚未經歷系統性金融危機的新興經濟大國，而要繼續保持這一記錄，在黃益平看來需要強化優勝劣汰的市場紀律，以及完善宏觀審慎監管政策，特別是重視資產價格的波動，從機構監管轉向功能監管和行為監管。
黃益平還指出，在“穩中求進”的工作總基調下，貨幣政策今年將保持“穩健中性”，大水漫灌式的貨幣政策已告一段落，但短期內從緊的可能性也不大。至於匯率，未來將在保持穩定的前提下推進市場化改革，增加匯率的彈性。
經濟下行壓力仍存
黃益平指出，回想2016年年初，許多國際投資者認為中國經濟硬著陸是世界經濟的重大風險，但今年對這個問題的擔憂已減弱許多。但是，從中長期的視角看，中國經濟下行的壓力還是客觀存在的。
去年中國經濟之所以有所改善，與房地產、基礎設施和製造業投資改善這三大因素密切相關，但上述因素在今年能否持續，存在不確定性。在“穩中求進”的總基調下，各級政府穩增長的動力較大，所以基礎設施投資保持強勁態勢的可能性較大。但房地產和製造業投資能否保持去年的動能，是一個巨大的問號。
“由於大宗商品市場的回暖，PPI自去年9月份起由負轉正，今年2月的同比增速已經到了7.8%，但目前的問題是CPI沒有跟著漲。”黃益平特別指出，“CPI漲不上來，意味著上游價格的上漲沒能成功傳導到中下游，直接的後果是上游利潤的上漲擠壓了中下游的利潤。這一狀況如果繼續下去，製造業投資是否能繼續回暖，存在高度不確定性。”
除了上述週期性因素，黃益平認為目前經濟增速下行更多地是結構性因素所致，即官方所指的“新舊動能轉換”。
投資、出口和消費是推動經濟增長的三駕馬車。過去中國的投資和出口比較強勁，其背後的支撐是中國的製造業，包括東南沿海勞動力密集型的製造業和東北西北資源型的製造業。而當下，這些產業已失去了競爭力。
不斷攀升的成本削弱了勞動密集型製造業的競爭力，而嚴重的產能過剩也困擾著資源型製造業，兩者已難以支撐中國經濟的增長。也就是說，過去在低成本的基礎上建立起來的產業已經難以為繼。而經濟能不能增長，取決於能否發展出一批有競爭力的新產業。目前，新舊產業更替的過程還沒有完成，所以討論中國經濟觸底回升還為時過早。
系統性金融風險：這次，不一樣？
去年底召開的中央經濟工作會議提出，要把防控金融風險放到更加重要的位置，下決心處置一批風險點。今年的政府工作報告也指出，當前系統性風險總體可控，但對不良資產、債券違約、影子銀行、互聯網金融等累積風險要高度警惕。
在黃益平看來，系統性金融風險上升是當前不容忽視的新情況。儘管在不同領域存在不同程度的金融風險，但中國並沒有發生過系統性的金融風險。中國是世界上唯一一個沒有發生過系統性金融風險的新興經濟大國。
原因何在？黃益平認為是持續的高增長和政府兜底幫助中國守住了系統性金融風險的底線。回顧1998年前後，中國銀行體系的不良貸款率超過30%。換作其他國家，金融危機似乎難以避免了。
但中國的銀行由於背後有政府信用做擔保，並未發生擠兌潮。政府也真的拿出了真金白銀剝離了1.4萬億元的不良資產，並通過注資、引進戰略投資者和上市實現了國有銀行的改革。與此同時，中國經濟在那段時間也保持了10%左右的高增長。因而，高增長和政府兜底化解了潛在的系統性金融風險。
但時至今日，中國經濟已經告別了高增長時代，政府的兜底能力在減弱，更何況真的發生危機時政府是否願意兜底也是一個問題。政府如果不斷地兜底，不僅不能從根本上化解風險，還會滋生道德風險，不利於市場自我出清，風險會不斷累積。
BIS（國際清算銀行）在去年的年度報告中提出了“風險性三角”的概念，即許多國家目前呈現杠杆率上升、生產率下降和宏觀經濟政策空間收縮三者並存的奇特現象。“風險性三角”的挑戰，同樣適用於中國——政策兜底的難度已越來越大，政策空間也越來越小。
國際金融危機後，Reinhard和Rogoff兩位美國學者合作出版了《這次不一樣》一書。該書回顧了800年來的人類金融危機史，得出了一個樸素的經濟學原理：錢借多了是要出問題的。中國的非金融企業負債與GDP的比重已達170%，幾乎是主要經濟體中的最高水準。這一次，會不一樣嗎？
市場紀律+金融監管
黃益平明確指出，新舊動能轉換不完成，難言中國經濟觸底回升。此前經濟屢次看似觸底回升了，但到頭來又繼續往下走，背後的根本原因就是新舊動能轉換尚未完成，而靠投資、靠政府開支、靠貨幣政策擴張帶動的短期經濟“觸底回升”都是不可持續的。
“從這個角度看，下一步改革的方向也是顯而易見的，就是堅持市場化改革的方向，培育新興產業。”黃益平表示，“珠三角和長三角的企業前期也遇到了困難，但企業主發揮企業家精神，紛紛自發地向上走，這樣的轉型是很順暢、很自然的。”
在新舊動能轉換的過程中，需要解決的一個頑疾就是僵屍企業問題。僵屍企業已無競爭力，本應退出市場，但由於種種原因仍然擠佔這大量資源。僵屍企業不出清，阻礙新舊動能轉換，影響去杠杆，遏制金融支援實體經濟的能力。
“我們做過研究，僵屍企業如果在一個地區比較集中，會推高融資成本，同時也會降低正常企業的投資收益率，對經濟的發展和升級換代有明顯的負效應。”黃益平總結道，“簡單地說，舊的不退出，新的難發展。”
為了出清僵屍企業，必須強化市場紀律，讓搞不下去的企業及時退出市場，否則就是鼓勵大家不好好做事，催生道德風險。此外，防範金融風險也離不開金融監管機制的完善。
黃益平特別指出，對金融監管體制改革的討論不能僅僅停留在機構的合併或拆分。過去，中國的金融監管以微觀上的機構監管為主，而危機後各國普遍開始重視宏觀審慎監管。中國應完善宏觀審慎監管框架，特別是重視資產價格波動，並從機構監管轉向功能監管與行為監管。此外，中國的金融監管部門此前還身兼監管和促進行業發展的雙重使命，下一步應提高金融監管機構監管決策與執行的相對獨立性，移交支持行業發展的責任。簡單地在部門合併和拆分上做文章，不解決根本問題。
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