東阿阿膠（000423）是阿膠行業龍頭，近兩年淨利連續超20億元，也被奉為價值投資者的典範，並貼上“藥中茅臺”的標籤。但是，7月14日晚間，公司披露，預計上半年盈利下降近八成，讓不少股民大跌眼鏡。
其實，上述結果早有預警，而阿膠行業恰如一個月前東阿阿膠總裁秦玉峰在股東大會上所說：“正處於十幾年來最困難的時候。”
應收賬款驟增
東阿阿膠上半年業績預告淨利潤同比下滑75%~79%。這引來外界一片噓聲，7月15日開盤股價即一字跌停，公司市值當日蒸發25億元。15日上午，公司管理層緊急召開投資者電話會，秦玉峰表示，“這是個主動的調整，不要過於擔心……阿膠還會迎來第二輪的十年高成長。”
實際上，公司半年度業績不及預期早有徵兆。
最明顯的徵兆是今年一季度公司經營情況的下滑，營收12.92億元，同比下滑23.83%，淨利潤3.93億元，同比下降35.83%。再早一些，2018年經營資料已經開始下滑，營收73.38億元，同比小幅下滑0.46%，歸屬于上市公司股東扣非淨利潤為19.15億元，同比下滑2.32%，這也是自2006年以來公司首次出現淨利下滑的情況。此前，公司利潤從2006年的1.54億元增長到2018年的20.87億元，連續12年保持正增長，且淨利潤年複合增長率在20%以上。
值得注意的是，在2018年年報中，公司的應收賬款為24億元，而期初餘額為10.57億元，增長了13.43億元，增幅為127%。
在6月18日的2018年度股東大會上，驟增的應收賬款是股東們最為關心的問題。
證券時報·e公司記者也在現場，應收賬款問題在會上至少被不同的股東問到三次。
有投資者質疑公司為求2018年業績向管道壓貨，而2019年一季度遇到經營困難也和管道庫存的清理有關係。
“東阿阿膠是一杯清水，一看到底，都是透明的。”東阿阿膠總裁秦玉峰表態。
東阿阿膠董秘、高級副總裁兼財務總監吳懷峰則回應說，票據的形成是因為經濟形勢發生變化，產品提價的預期在減少，公司在整個行銷過程中讓步。“我們不這麼做，其他品牌也會這樣做。經銷商櫃檯和倉庫都是有數的，你不佔用別人就佔用。公司在把控風險基礎上，適度授信，形成了應收賬款和票據。”
公司分管行銷的高級副總裁劉延風則表示，隨著阿膠漲價預期開始減弱，有些客戶在把囤貨變現，部分醫藥商業公司為解決財務壓力，出現產品違規在管道外銷售現象。
標準缺失成為
行業發展瓶頸
管道商清庫存只是東阿阿膠面臨的問題之一，就整體阿膠行業來說，可以說正處於“由亂入治”的過程。
近日，證券時報·e公司記者詢問了濟南一家售賣阿膠的店面，工作人員拿出兩種阿膠供記者選擇，即東阿阿膠和濟南本土的福牌阿膠，東阿阿膠打完折價格約2200元一斤，福牌阿膠活動價為1000元一斤。這名工作人員稱，如果自己或者家人吃，買福牌阿膠即可，成份差不多。前來購買的市民多在兩者之間猶豫選擇。
同業競爭正是東阿阿膠面臨的問題之一。
對於目前的困境，秦玉峰在股東大會上並不避諱，他稱“東阿阿膠到了最困難的時候”，但公司最大的挑戰困難不是來自公司內部，而是來自公司外部，是市場。比如，國家規範飲片、中藥市場，阿膠市場首當其衝。還有同品種低價格甚至是假冒偽劣的競爭。
一名東阿阿膠的員工告訴記者，僅在東阿縣就有約100家阿膠小作坊，治理起來不容易。據悉，東阿縣2018年以來加強對阿膠企業的監管力度，到2019年2月底，收回食品生產許可證11家，勒令停產1家，共97家企業受到監管整治。
標準的缺失更是阿膠行業發展的瓶頸，因為沒有標準，阿膠的品質也難以界定。聊城市市場監管局副局長朱明華表示，規範統一的阿膠製品標準的缺失，是影響和制約產業進一步健康發展的關鍵問題。如阿膠糕，沒有國家標準、沒有地方標準，只有企業標準，在主原料阿膠的使用上各自為政、自定標準，含量高低懸殊，社會公眾對產品的品質也產生了很大質疑。
秦玉峰在股東大會上表示，阿膠十幾年高速發展的同時，背後是市場的混亂，而混亂是治理的開始，這個過程需要2~3年時間。這也促使企業轉型和反思，技術、品牌、品質都在增強。
另外，公司方面表示，經濟大環境不景氣也導致公司產品銷量下滑，官方資料顯示，2018年全國社會消費品零售總額增速為9%，自2004年以來首次出現個位數增長，其中包括阿膠在內的可選消費的增速自2018年下半年開始減速。有資料顯示，2018年補益市場增速由過去的20%以上下降到5.8%。
提價策略效用遞減
東阿阿膠的未來以及面臨的問題，不僅企業在思考，更是投資者的疑問。
一名長期看好東阿阿膠的股東告訴證券時報·e公司記者，與貴州茅臺相比，東阿阿膠的提價模式存在缺陷。2011年開始，東阿阿膠在價值回歸大策略下，進入快速漲價週期，阿膠零售價格從每斤400元漲到了2018年的3000元。單斤價格是茅臺酒的兩倍，毛利率超過75%。
上述股東稱，東阿阿膠的策略造就了公司的快速成長，但提價幅度過大、頻率過高，擠壓了消費群體，而公司的“護城河”不夠深，無法像茅臺一樣，既保證供給端原料的低價，又能保證需求端的定價權。換句話說，東阿阿膠頻繁提價是“飲鴆止渴”，不利於長遠發展。
值得注意的是，前些年公司提價的主要理由是驢皮價格上漲，目前該理由已不存在，近期驢皮價格呈現下跌局面。
經濟學家宋清輝在接受媒體採訪時也表示，東阿阿膠的核心競爭力不足，隨著同業競爭加劇，提價導致大批忠誠但對價格敏感的消費者流失。
在提價策略效用遞減的情境下，東阿阿膠的出路何在？
在6月18日的股東大會上，相關公司高管稱，在產品創新方面，公司開始把眼光瞄向年輕群體。阿膠品類過去偏向於中老年女性，最近幾年向年輕化方向發展，28~50歲女性占到70%以上。
在管道拓展方面，之前因為醫院管道利潤較薄，東阿阿膠予以捨棄，去年公司轉型重拾了醫院管道；面對傳統管道效率變低客流變少，公司加速電商微商建設，今年3月，公司還與阿裡健康簽署年度合作協定，共同發起的中國醫藥O2O先鋒聯盟全管道銷售合作；另外，東阿阿膠管道下沉到縣鄉，上半年覆蓋終端達到18萬家，比去年同期增加10萬家，縣鄉市場阿膠銷量同比增長92%，複方阿膠漿銷量同比增長78%。
東阿阿膠已經擬定多個戰略，國際化戰略、千禧一代戰略、阿膠+戰略，但由亂入治是行業以及企業需要經歷的過程，阿膠行業的未來具有不確定性。
秦玉峰在股東大會上也承認，“應對措施不一定儘快見效”。
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