施行管理層與骨幹員工持股，就能輕鬆綁定員工和上市公司利益嗎？從國企上市公司*ST星馬(證券代碼600375、原華菱星馬)的情況來看，未必這麼簡單。*ST星馬目前正準備推出新一輪員工持股計畫，但管理層持股平臺星馬創業投資股份有限公司(下簡稱“星馬創投”)的舊案還沒有告結。
證券時報記者近日調查發現，星馬創投於去年5月因涉嫌違反證券法規被安徽證監局立案調查，而這家創投公司此前卻經歷了一系列的更名、遷址，最後在立案前被管理層註銷。而今年4月披露的*ST星馬2016年一季報裡，這家已不存在的創投公司，卻仍被上市公司列為第七大股東。
對重要股東星馬創投從更名到註銷等一系列的工商變動秘而不宣，*ST星馬可能涉嫌資訊披露違規；另一方面，目前A股市場上被監管部門立案調查的企業被登出的情況尚屬罕見，如何對星馬創投這樣的已註銷主體實施監管措施或處罰，也將考驗“零容忍”下證券監管部門的監管能力。
更名換址謀減持
故事先從2014年12月的減持說起。證券時報此前曾獨家報導，華菱星馬原第三大股東星馬創投在2014年12月間，以12.67元/股的價格通過大宗交易累計減持3400萬股公司股權，持股比例由原來的6.93%(3852.69萬股)降至不足1%(432萬股)，數日內套現逾4.3億元。而星馬創投，正是由華菱星馬董事長劉漢如等142位星馬集團及下屬企業員工(包括董事和高級管理人員)聯合出資8500萬成立的員工持股公司。
創投企業退出上市公司合情合理，異常的是星馬創投減持的時點。2014年12月，華菱星馬股價在12元~14元的區間裡震盪上揚，最高攀升至14.02元/股，達到2014年3月後全年股價的最高點；其中星馬創投在2014年12月3日和11日以12.67元/股的價格通過大宗交易賣出3400萬股公司股票。到了2015年1月17日，華菱星馬突告巨虧，而2014年三季報尚盈利1.05億元，全年業績卻因為產品促銷、計提壞賬準備等巨虧3.76億元。業績預告發出後，1月19日公司股票跌停，1月20日股價最低下探至9.91元/股，一月間股價震幅超過40%。
證券時報記者近期在重新梳理時發現，星馬創投減持或早有計劃。記者通過協力廠商軟體“企信寶”和“天眼查”等查詢發現，在2014年11月20日，安徽星馬創業投資股份有限公司已更名為車路運騰創業投資股份有限公司(下簡稱“車路運騰”)；經營場所由安徽省馬鞍山市經濟技術開發區變更為馬鞍山市博望區新材料產業園；經營範圍從“資金籌措、產業投資、資本運營，投資諮詢服務，與投資專案相關的物資供應及產品銷售，綜合開發經營”，變更為“對工業進行投資”。其法定代表人由陳長才變更為李峰，管理人員也做了相應的變動。
這和A股2011年後多家上市公司股東所在的股權投資企業遷入新疆、江西等政策優惠區域，其中不少遷址後就開始減持的情況相似。有較熟悉馬鞍山區域的業內人士向證券時報記者表示，博望區是馬鞍山近年來招商引資力度較大的一個新區，在稅收減免等政策方面較其他區域優厚。如果對照減持的時間，星馬創投變更註冊地和名稱，也許可以理解是為減持避稅做準備。
值得注意的是，據《上市公司資訊披露管理辦法》第四章第三十條的規定，持有公司5%以上股份的股東或者實際控制人，其持有股份或者控制公司的情況發生較大變化，上市公司應當發佈臨時公告。在2014年11月星馬創投已更名、遷址的情況下，華菱星馬並未披露其股東更名情況，後續披露的股東權益變更報告書及公司2015年報、2016年一季報中，仍將之稱為“星馬創投”。而實際上，2014年12月大幅精准減持的星馬創投，其實已經是“車路運騰”。
立案調查前無聲註銷
這場中小投資者踩中業績“地雷”，對公司情況十分瞭解的管理層持股企業等大股東卻精准高位套現的戲碼，更無法逃過監管部門的法眼。2015年5月，中國證監會安徽監管局出具《調查通知書》，稱華菱星馬股東星馬創投、安徽省投資集團控股有限公司、馬鞍山經濟技術開發區建設投資有限公司涉嫌違反證券期貨法律法規，安徽證監局決定對上述3名股東進行調查。
考慮到星馬創投等均在2014年12月集中減持，證監局的調查無疑與業績變臉前的減持有關。截至目前，相關調查結論尚未出爐。
證券時報記者更進一步發現，在星馬創投更名為“車路運騰”後的第4個月，還未見其按照經營範圍對工業進行投資，“車路運騰”就被註銷了。因此，到2015年5月證監會宣佈立案調查星馬創投等股東時，本應在風暴眼中的星馬創投就已經不復存在。
證券時報記者查詢了國家工商局全國企業信用資訊公示系統網站，發現已不能找到上述星馬創投或車路運騰的蹤影。進而搜索馬鞍山市工商局網站發現，“車路運騰創業投資股份有限公司”於2015年3月30日在視窗辦結了登出手續。證券時報記者進一步致電馬鞍山市工商局辦公室後，通過電話查詢的結果為，確認車路運騰已在去年3月底註銷。
但奇怪的是，*ST星馬2016年第一季度報告中仍顯示，“安徽星馬創業投資股份有限公司”是持股432.5萬股(占比0.78%)的第七大股東。既然星馬創投已註銷，那麼股東名冊中所稱的“星馬創投”是誰？
資料顯示，華菱星馬董事長劉漢如是星馬創投持股7.85%的股東，上市公司副總經理王延安、金方放、夏宏、段超飛等在星馬創投也都持有1.5%~3.7%不等的股權。星馬創投的主要股東和上市公司管理層高度重合。也就是說，不存在作為股東的星馬創投未告知上市公司自身更名、登出等情況，把上市公司“蒙在鼓裡”的可能性。
此外，2014年11月更名“車路運騰”後，履任車路運騰董事長、法人代表的正是李峰——他此前任職華菱星馬證券事務代表，2015年5月22日證監局確認調查星馬創投後，華菱星馬原董秘(亦為星馬創投主要股東)金方放數日後宣佈離職，由李峰接任上市公司董秘，負責對外資訊披露工作。
六年沉浮
星馬創投騰挪吸金
換個角度看，這些年來*ST星馬和星馬創投的故事，被證監局調查、交易所問詢和處罰，管理層屢屢被投資者斥為“不靠譜”的背後，既是產能過剩嚴冬中重卡企業的困境，又混雜了地方國企改革和員工持股的前世今生。正因為星馬創投主要股東身兼上市公司高管，星馬創投又是2010年收購華菱時業績承諾方，還趕在了2014年底業績大“變臉”前清倉減持上市公司股份。種種巧合，讓市場難免心生疑惑。
上交所E互動平臺上，一位股東的提問或許可以代表投資者的心聲：“請問星馬管理層，星馬從2003年上市，中國經濟在這一時期進入快速發展，但星馬同期卻只喂大華菱，自身沒有壯大，後來通過增發收購華菱使管理層致富，現在是巨額虧損，一個企業經營到這種地步恐怕不是外部環境可以推託的。”對於這個問題，*ST星馬未予回復。
從歷史淵源上看，星馬創投、華菱重卡和星馬汽車間密不可分。星馬創投最早由2003年星馬汽車工會職工持股會、自然人劉漢如、沈偉良出資等設立，註冊資本人民幣8500萬元。在2003年時，星馬創投和安徽省投資集團、著名學者富豪史正富一起，在上市公司星馬汽車體外創建了華菱重卡。華菱重卡主要生產重型汽車、汽車底盤及汽車零部件的研發生產、銷售，星馬汽車則主攻專用車。
資料顯示，在2008年、2009年度，星馬汽車實現營業收入19億元和27億元，利潤為2267萬和8282萬元；同期華菱重卡的營業總收入分別為28億元和39億元，利潤更達到了9197萬元和2.46億元。從淨利潤看，當時華菱重卡的盈利規模相當於星馬汽車的3倍。
到了2010年，星馬汽車表示考慮到減少關聯交易、整合汽車生產資源，以8.18元/股的價格收購星馬創投等9名股東所持有的華菱重卡的全部股權，總對價17.85億元，增值率為94.08%。整合完成後，星馬汽車更名“華菱星馬”，星馬創投也從此成為持有上市公司9.50%股份的第三大股東，實現了資產的證券化。
但是，在完成了2010年~2012年三年業績累計盈利6.597億元對賭後，華菱重卡的盈利能力急轉直下，近兩年更成為嚴重的出血點：2014年華菱星馬全年虧損了3.76億元，其中星馬專用汽車虧損306萬元，華菱重卡虧損3340萬元；2015年全公司巨虧9.43億元，星馬專用車虧損6890萬元，華菱重卡虧損4.78億元。到今年一季度，上市公司扣非後淨利潤仍為虧損1.12億元；從今年上半年看，同區域上市公司江淮汽車(600418)重卡銷量增長23.30%，*ST星馬中重卡銷售卻同比下滑24.81%，公司設計產能為3萬輛/年的中重卡生產線，僅僅生產了6184輛中重卡。
監管難題
“金手銬”也是雙刃劍
實際上，星馬創投成立已有多年，發起設立的自然人股東不少面臨著退休，將上市公司股權折現本應是各自然人股東的正常回報。
但從星馬創投涉嫌違規減持等情況來看，管理層和員工持股是“金手銬”，也是把雙刃劍。員工持股計畫用得好，可以完善員工與企業的利益共用機制，形成長期激勵的計畫。員工持股計畫用得不好，不僅對增加內在價值無益，反而會損害其他股東利益。如何避免和防範最瞭解上市公司的管理層進行內幕交易等違法違規行為，也將是需要長期探討的問題。
迫在眉睫的問題是，星馬創投的“註銷”給監管機構出了道亟需解答的難題，目前在A股市場還極少有先例。
針對證監局2015年5月起的立案調查，有資深證券律師認為，“公司註銷好比一個人已經死了”，考慮企業註銷後其獨立的企業法人主體資格就不存在了，即使企業註銷之前存在違法行為，行政機關也不能再對企業進行行政處罰。只能說，“如果原公司的股東、管理人員在此前違法行為中有責任，可以據此要求其股東和管理人員承擔行政責任”。
證券時報記者瞭解到，在企業註銷後是否會繼續追究行政處罰的問題上，業內一直有不同的爭議，需要要結合具體情況認定。有的觀點認為公司確實已經註銷的可以作為結案處理，有的認為應該追查相關負責人到底。
有接近監管部門的人士表示，星馬創投案件的特殊性還在於，星馬創投的股東數量繁多，主要都是星馬集團及下屬企業管理層及員工，且主要資產即為持有上市公司股權，並無其他業務。假設星馬創投確已註銷和完成清算，並向百余名股東分配了所有資產，監管部門如何出具並落實相關監管處罰？如果出現罰沒違法所得等常見的監管處罰措施，即使申請法院強制執行，其難度也非常大。
上海華榮律師事務所許峰律師認為，如果工商局知道企業正在被立案調查，一般不會同意企業註銷。即使企業註銷了，證券監管部門也可以正常推進調查程式，處理非法所得，嚴重的刑事犯罪，追究刑事責任也不耽誤。
“還要考慮公司是在被調查前還是調查後註銷的。”有業內人士向證券時報記者表示，畢竟從違規減持到被正式立案間有5個月的“時間差”，如果星馬創投是在覺察到監管動向後突擊註銷來故意逃避監管部門懲罰，情形則更為惡劣。
值得注意的是，*ST星馬於去年10月策劃新一輪的員工持股計畫。公司擬向包括原星馬創投股東劉漢如等在內的公司董事、監事和高級管理人員及其他公司員工增發不超過5700萬股，發行價格為5.57元/股。由於構成關聯交易，本次員工持股計畫還須獲得安徽省國資委批復同意、公司股東大會批准以及中國證監會的核准。
對於星馬創投的存續、第七大股東身份及證監局調查進程等疑問，證券時報記者7月14日曾致電*ST星馬證券部門辦公室，但電話並未有人接聽。
證券時報記者近日調查發現，星馬創投於去年5月因涉嫌違反證券法規被安徽證監局立案調查，而這家創投公司此前卻經歷了一系列的更名、遷址，最後在立案前被管理層註銷。而今年4月披露的*ST星馬2016年一季報裡，這家已不存在的創投公司，卻仍被上市公司列為第七大股東。
對重要股東星馬創投從更名到註銷等一系列的工商變動秘而不宣，*ST星馬可能涉嫌資訊披露違規；另一方面，目前A股市場上被監管部門立案調查的企業被登出的情況尚屬罕見，如何對星馬創投這樣的已註銷主體實施監管措施或處罰，也將考驗“零容忍”下證券監管部門的監管能力。
更名換址謀減持
故事先從2014年12月的減持說起。證券時報此前曾獨家報導，華菱星馬原第三大股東星馬創投在2014年12月間，以12.67元/股的價格通過大宗交易累計減持3400萬股公司股權，持股比例由原來的6.93%(3852.69萬股)降至不足1%(432萬股)，數日內套現逾4.3億元。而星馬創投，正是由華菱星馬董事長劉漢如等142位星馬集團及下屬企業員工(包括董事和高級管理人員)聯合出資8500萬成立的員工持股公司。
創投企業退出上市公司合情合理，異常的是星馬創投減持的時點。2014年12月，華菱星馬股價在12元~14元的區間裡震盪上揚，最高攀升至14.02元/股，達到2014年3月後全年股價的最高點；其中星馬創投在2014年12月3日和11日以12.67元/股的價格通過大宗交易賣出3400萬股公司股票。到了2015年1月17日，華菱星馬突告巨虧，而2014年三季報尚盈利1.05億元，全年業績卻因為產品促銷、計提壞賬準備等巨虧3.76億元。業績預告發出後，1月19日公司股票跌停，1月20日股價最低下探至9.91元/股，一月間股價震幅超過40%。
證券時報記者近期在重新梳理時發現，星馬創投減持或早有計劃。記者通過協力廠商軟體“企信寶”和“天眼查”等查詢發現，在2014年11月20日，安徽星馬創業投資股份有限公司已更名為車路運騰創業投資股份有限公司(下簡稱“車路運騰”)；經營場所由安徽省馬鞍山市經濟技術開發區變更為馬鞍山市博望區新材料產業園；經營範圍從“資金籌措、產業投資、資本運營，投資諮詢服務，與投資專案相關的物資供應及產品銷售，綜合開發經營”，變更為“對工業進行投資”。其法定代表人由陳長才變更為李峰，管理人員也做了相應的變動。
這和A股2011年後多家上市公司股東所在的股權投資企業遷入新疆、江西等政策優惠區域，其中不少遷址後就開始減持的情況相似。有較熟悉馬鞍山區域的業內人士向證券時報記者表示，博望區是馬鞍山近年來招商引資力度較大的一個新區，在稅收減免等政策方面較其他區域優厚。如果對照減持的時間，星馬創投變更註冊地和名稱，也許可以理解是為減持避稅做準備。
值得注意的是，據《上市公司資訊披露管理辦法》第四章第三十條的規定，持有公司5%以上股份的股東或者實際控制人，其持有股份或者控制公司的情況發生較大變化，上市公司應當發佈臨時公告。在2014年11月星馬創投已更名、遷址的情況下，華菱星馬並未披露其股東更名情況，後續披露的股東權益變更報告書及公司2015年報、2016年一季報中，仍將之稱為“星馬創投”。而實際上，2014年12月大幅精准減持的星馬創投，其實已經是“車路運騰”。
立案調查前無聲註銷
這場中小投資者踩中業績“地雷”，對公司情況十分瞭解的管理層持股企業等大股東卻精准高位套現的戲碼，更無法逃過監管部門的法眼。2015年5月，中國證監會安徽監管局出具《調查通知書》，稱華菱星馬股東星馬創投、安徽省投資集團控股有限公司、馬鞍山經濟技術開發區建設投資有限公司涉嫌違反證券期貨法律法規，安徽證監局決定對上述3名股東進行調查。
考慮到星馬創投等均在2014年12月集中減持，證監局的調查無疑與業績變臉前的減持有關。截至目前，相關調查結論尚未出爐。
證券時報記者更進一步發現，在星馬創投更名為“車路運騰”後的第4個月，還未見其按照經營範圍對工業進行投資，“車路運騰”就被註銷了。因此，到2015年5月證監會宣佈立案調查星馬創投等股東時，本應在風暴眼中的星馬創投就已經不復存在。
證券時報記者查詢了國家工商局全國企業信用資訊公示系統網站，發現已不能找到上述星馬創投或車路運騰的蹤影。進而搜索馬鞍山市工商局網站發現，“車路運騰創業投資股份有限公司”於2015年3月30日在視窗辦結了登出手續。證券時報記者進一步致電馬鞍山市工商局辦公室後，通過電話查詢的結果為，確認車路運騰已在去年3月底註銷。
但奇怪的是，*ST星馬2016年第一季度報告中仍顯示，“安徽星馬創業投資股份有限公司”是持股432.5萬股(占比0.78%)的第七大股東。既然星馬創投已註銷，那麼股東名冊中所稱的“星馬創投”是誰？
資料顯示，華菱星馬董事長劉漢如是星馬創投持股7.85%的股東，上市公司副總經理王延安、金方放、夏宏、段超飛等在星馬創投也都持有1.5%~3.7%不等的股權。星馬創投的主要股東和上市公司管理層高度重合。也就是說，不存在作為股東的星馬創投未告知上市公司自身更名、登出等情況，把上市公司“蒙在鼓裡”的可能性。
此外，2014年11月更名“車路運騰”後，履任車路運騰董事長、法人代表的正是李峰——他此前任職華菱星馬證券事務代表，2015年5月22日證監局確認調查星馬創投後，華菱星馬原董秘(亦為星馬創投主要股東)金方放數日後宣佈離職，由李峰接任上市公司董秘，負責對外資訊披露工作。
六年沉浮
星馬創投騰挪吸金
換個角度看，這些年來*ST星馬和星馬創投的故事，被證監局調查、交易所問詢和處罰，管理層屢屢被投資者斥為“不靠譜”的背後，既是產能過剩嚴冬中重卡企業的困境，又混雜了地方國企改革和員工持股的前世今生。正因為星馬創投主要股東身兼上市公司高管，星馬創投又是2010年收購華菱時業績承諾方，還趕在了2014年底業績大“變臉”前清倉減持上市公司股份。種種巧合，讓市場難免心生疑惑。
上交所E互動平臺上，一位股東的提問或許可以代表投資者的心聲：“請問星馬管理層，星馬從2003年上市，中國經濟在這一時期進入快速發展，但星馬同期卻只喂大華菱，自身沒有壯大，後來通過增發收購華菱使管理層致富，現在是巨額虧損，一個企業經營到這種地步恐怕不是外部環境可以推託的。”對於這個問題，*ST星馬未予回復。
從歷史淵源上看，星馬創投、華菱重卡和星馬汽車間密不可分。星馬創投最早由2003年星馬汽車工會職工持股會、自然人劉漢如、沈偉良出資等設立，註冊資本人民幣8500萬元。在2003年時，星馬創投和安徽省投資集團、著名學者富豪史正富一起，在上市公司星馬汽車體外創建了華菱重卡。華菱重卡主要生產重型汽車、汽車底盤及汽車零部件的研發生產、銷售，星馬汽車則主攻專用車。
資料顯示，在2008年、2009年度，星馬汽車實現營業收入19億元和27億元，利潤為2267萬和8282萬元；同期華菱重卡的營業總收入分別為28億元和39億元，利潤更達到了9197萬元和2.46億元。從淨利潤看，當時華菱重卡的盈利規模相當於星馬汽車的3倍。
到了2010年，星馬汽車表示考慮到減少關聯交易、整合汽車生產資源，以8.18元/股的價格收購星馬創投等9名股東所持有的華菱重卡的全部股權，總對價17.85億元，增值率為94.08%。整合完成後，星馬汽車更名“華菱星馬”，星馬創投也從此成為持有上市公司9.50%股份的第三大股東，實現了資產的證券化。
但是，在完成了2010年~2012年三年業績累計盈利6.597億元對賭後，華菱重卡的盈利能力急轉直下，近兩年更成為嚴重的出血點：2014年華菱星馬全年虧損了3.76億元，其中星馬專用汽車虧損306萬元，華菱重卡虧損3340萬元；2015年全公司巨虧9.43億元，星馬專用車虧損6890萬元，華菱重卡虧損4.78億元。到今年一季度，上市公司扣非後淨利潤仍為虧損1.12億元；從今年上半年看，同區域上市公司江淮汽車(600418)重卡銷量增長23.30%，*ST星馬中重卡銷售卻同比下滑24.81%，公司設計產能為3萬輛/年的中重卡生產線，僅僅生產了6184輛中重卡。
監管難題
“金手銬”也是雙刃劍
實際上，星馬創投成立已有多年，發起設立的自然人股東不少面臨著退休，將上市公司股權折現本應是各自然人股東的正常回報。
但從星馬創投涉嫌違規減持等情況來看，管理層和員工持股是“金手銬”，也是把雙刃劍。員工持股計畫用得好，可以完善員工與企業的利益共用機制，形成長期激勵的計畫。員工持股計畫用得不好，不僅對增加內在價值無益，反而會損害其他股東利益。如何避免和防範最瞭解上市公司的管理層進行內幕交易等違法違規行為，也將是需要長期探討的問題。
迫在眉睫的問題是，星馬創投的“註銷”給監管機構出了道亟需解答的難題，目前在A股市場還極少有先例。
針對證監局2015年5月起的立案調查，有資深證券律師認為，“公司註銷好比一個人已經死了”，考慮企業註銷後其獨立的企業法人主體資格就不存在了，即使企業註銷之前存在違法行為，行政機關也不能再對企業進行行政處罰。只能說，“如果原公司的股東、管理人員在此前違法行為中有責任，可以據此要求其股東和管理人員承擔行政責任”。
證券時報記者瞭解到，在企業註銷後是否會繼續追究行政處罰的問題上，業內一直有不同的爭議，需要要結合具體情況認定。有的觀點認為公司確實已經註銷的可以作為結案處理，有的認為應該追查相關負責人到底。
有接近監管部門的人士表示，星馬創投案件的特殊性還在於，星馬創投的股東數量繁多，主要都是星馬集團及下屬企業管理層及員工，且主要資產即為持有上市公司股權，並無其他業務。假設星馬創投確已註銷和完成清算，並向百余名股東分配了所有資產，監管部門如何出具並落實相關監管處罰？如果出現罰沒違法所得等常見的監管處罰措施，即使申請法院強制執行，其難度也非常大。
上海華榮律師事務所許峰律師認為，如果工商局知道企業正在被立案調查，一般不會同意企業註銷。即使企業註銷了，證券監管部門也可以正常推進調查程式，處理非法所得，嚴重的刑事犯罪，追究刑事責任也不耽誤。
“還要考慮公司是在被調查前還是調查後註銷的。”有業內人士向證券時報記者表示，畢竟從違規減持到被正式立案間有5個月的“時間差”，如果星馬創投是在覺察到監管動向後突擊註銷來故意逃避監管部門懲罰，情形則更為惡劣。
值得注意的是，*ST星馬於去年10月策劃新一輪的員工持股計畫。公司擬向包括原星馬創投股東劉漢如等在內的公司董事、監事和高級管理人員及其他公司員工增發不超過5700萬股，發行價格為5.57元/股。由於構成關聯交易，本次員工持股計畫還須獲得安徽省國資委批復同意、公司股東大會批准以及中國證監會的核准。
對於星馬創投的存續、第七大股東身份及證監局調查進程等疑問，證券時報記者7月14日曾致電*ST星馬證券部門辦公室，但電話並未有人接聽。
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